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事件評(píng)論

 

上半年行業(yè)增速穩(wěn)健，年中價(jià)格跌幅擴(kuò)大。2018年上半年，全國(guó)快遞業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)27.5%，低于去年同期約3.2個(gè)百分點(diǎn)；單票價(jià)格同比下跌1.3%，跌幅同比縮窄。從月度數(shù)據(jù)來(lái)看，6、7月份單票價(jià)格同環(huán)比跌幅均小幅擴(kuò)大，表明行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇。集中度提升，份額戰(zhàn)加劇。上半年CR8和CR4均呈現(xiàn)加速提升的趨勢(shì)，表明行業(yè)從梯隊(duì)分層向龍頭分化演繹，馬太效應(yīng)持續(xù)加強(qiáng)，但二季度圓通速遞、申通快遞的業(yè)務(wù)量增速回升，龍頭公司的業(yè)務(wù)量增速差有所縮窄，份額戰(zhàn)有所加劇。

 

2018年上半年，受益于行業(yè)快速增長(zhǎng)與集中度提升，上市快遞公司整體收入表現(xiàn)較好，剔除主動(dòng)收縮整車業(yè)務(wù)的德邦股份，其他快遞公司基本維持20%以上增速。盈利方面，由于競(jìng)爭(zhēng)加劇，疊加成本上漲，上市快遞公司歸屬凈利潤(rùn)增速普遍低于營(yíng)收增速，板塊盈利有所承壓。環(huán)比來(lái)看，二季度板塊業(yè)績(jī)季節(jié)性改善。

 

成本為王，強(qiáng)者恒強(qiáng)。2018年上半年，通達(dá)系單票成本持續(xù)優(yōu)化，其中，中通快遞、韻達(dá)股份受益于包裹輕量化、自動(dòng)化升級(jí)、自有車隊(duì)規(guī)模擴(kuò)大等因素，單票成本降幅行業(yè)領(lǐng)先。根據(jù)測(cè)算，剔除派費(fèi)并進(jìn)行全網(wǎng)還原后的單票毛利率同比基本持平，這表明加盟制總部單票收入亦隨單票成本下降而下降。因此，總部?jī)r(jià)格具備優(yōu)勢(shì)的加盟商也將享有價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。受益于此，中通快遞、韻達(dá)股份上半年業(yè)務(wù)量保持高速增長(zhǎng)，市占率分別同比提升1.4和2.2個(gè)百分點(diǎn)。值得注意的是，中通快遞憑借超低的單票成本帶來(lái)超額利潤(rùn)，在單票收入下降的趨勢(shì)下，仍能夠?qū)崿F(xiàn)單票毛利率的大幅提升（同比提升約4.1個(gè)百分點(diǎn)），單票毛利潤(rùn)同比維持0.78元。

 

產(chǎn)能升級(jí)追趕步伐加速，份額戰(zhàn)或有所加劇。從資本開(kāi)支角度來(lái)看，上市快遞公司的資本開(kāi)支同比進(jìn)一步加大。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇背景下，申通快遞與圓通速遞產(chǎn)能升級(jí)的追趕步伐明顯加速，產(chǎn)能的加速升級(jí)與結(jié)構(gòu)調(diào)整，將有效降低運(yùn)營(yíng)成本，并提升運(yùn)營(yíng)效率和服務(wù)質(zhì)量，而場(chǎng)地的改擴(kuò)建亦為下半年旺季提供產(chǎn)能儲(chǔ)備。預(yù)計(jì)下半年快遞龍頭間的份額戰(zhàn)或?qū)⒂兴觿　?/p>

 

行業(yè)綜述：增速穩(wěn)健，集中度提升

 

上半年行業(yè)增速穩(wěn)健，年中價(jià)格跌幅擴(kuò)大。2018年上半年，全國(guó)快遞業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)27.5%，低于去年同期約3.2個(gè)百分點(diǎn)；上半年單票價(jià)格同比下跌1.3%，跌幅同比縮窄，但從月度數(shù)據(jù)來(lái)看，6、7月份單票價(jià)格同環(huán)比跌幅均小幅擴(kuò)大，表明行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇。

 

全國(guó)快遞業(yè)務(wù)量同比增速

 

集中度提升，份額戰(zhàn)加劇。快遞行業(yè)CR8從今年1月底的80.0%提升至目前的81.5%，CR4也從2017年下半年的50.4%提升至2018年上半年的53.2%。整體來(lái)看，上半年CR8和CR4均呈現(xiàn)加速提升的趨勢(shì)，表明行業(yè)從梯隊(duì)分層向龍頭分化演繹，馬太效應(yīng)持續(xù)加強(qiáng)，但從二季度來(lái)看，圓通速遞、申通快遞業(yè)務(wù)量增速回升，龍頭公司的業(yè)務(wù)量增速差有所縮窄，份額戰(zhàn)有所加劇。

 

公司分析：收入增速較好，盈利有所承壓

 

2018年上半年，受益于行業(yè)快速增長(zhǎng)與集中度提升，上市快遞公司整體收入表現(xiàn)較好，剔除主動(dòng)收縮整車業(yè)務(wù)的德邦股份，快遞公司收入基本維持20%以上增速。

 

盈利方面，由于龍頭份額戰(zhàn)加劇、價(jià)格持續(xù)承壓，疊加人工、場(chǎng)地成本上漲，上市快遞公司歸屬凈利潤(rùn)增速普遍低于營(yíng)收增速，板塊盈利有所承壓。

 

環(huán)比來(lái)看，二季度板塊業(yè)績(jī)季節(jié)性改善。由于一季度為行業(yè)傳統(tǒng)淡季，受益于行業(yè)季節(jié)性回暖，上市快遞公司二季度營(yíng)收、利潤(rùn)均環(huán)比增加。

 

量?jī)r(jià)分析：運(yùn)營(yíng)為基，成本為王

 

成本為王，強(qiáng)者恒強(qiáng)。2018年上半年，通達(dá)系單票成本持續(xù)優(yōu)化，其中，中通快遞、韻達(dá)股份受益于包裹輕量化、自動(dòng)化升級(jí)、自有車隊(duì)規(guī)模擴(kuò)大等因素，單票成本降幅行業(yè)領(lǐng)先，分別同比下降0.19元和0.18元至1.03元和1.21元。

 

總部成本優(yōu)化，提升加盟商競(jìng)爭(zhēng)力。根據(jù)我們的測(cè)算，剔除派費(fèi)并進(jìn)行全網(wǎng)還原后的單票毛利率同比基本持平。這表明加盟制總部在進(jìn)行干線運(yùn)輸、中轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)成本優(yōu)化后，單票收入亦隨單票成本下降而下降。加盟制總部的單票收入，可視為加盟商的單票結(jié)算成本，因此，總部?jī)r(jià)格具備優(yōu)勢(shì)的加盟商也將享有價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。受益于此，中通快遞、韻達(dá)股份上半年業(yè)務(wù)量保持高速增長(zhǎng)（分別增長(zhǎng)約39%和52%），市占率分別同比提升1.4和2.2個(gè)百分點(diǎn)。

 

超低成本帶來(lái)超額利潤(rùn)。值得注意的是，中通快遞憑借業(yè)內(nèi)絕對(duì)領(lǐng)先的成本優(yōu)勢(shì)（2018年上半年單票成本為1.03元），在單票收入下降的趨勢(shì)下，仍能夠?qū)崿F(xiàn)單票毛利率的大幅提升（同比提升約4.1個(gè)百分點(diǎn)），單票毛利潤(rùn)同比維持0.78元。

 

資本開(kāi)支：產(chǎn)能升級(jí)，成本挖潛

 

從資本開(kāi)支角度來(lái)看，上市快遞公司的資本開(kāi)支同比進(jìn)一步加大。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇背景下，加盟制快遞公司正在加速核心資產(chǎn)的重資產(chǎn)化和產(chǎn)能升級(jí)，一方面，能夠進(jìn)行成本挖潛，提升全網(wǎng)運(yùn)營(yíng)效率；另一方面，能夠加強(qiáng)全網(wǎng)管控能力，提升服務(wù)品質(zhì)。

 

今年上半年，申通快遞與圓通速遞產(chǎn)能升級(jí)的追趕步伐明顯加速，整體來(lái)看，加盟制快遞公司之間產(chǎn)能結(jié)構(gòu)差距有望縮小。

 

轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備方面

 

申通快遞上半年末轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備資產(chǎn)凈值（以機(jī)器設(shè)備凈額概算）較年初增加1.4億元，年化單票轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備資產(chǎn)原值較2017年提升0.04元至0.12元，表明分揀環(huán)節(jié)的自動(dòng)化水平有所提升。公司上半年單票中轉(zhuǎn)操作成本同比小幅下降3.3%，預(yù)計(jì)隨著下半年旺季逐漸啟動(dòng)，單票中轉(zhuǎn)操作成本有望隨著設(shè)備產(chǎn)能利用率的提升而繼續(xù)下降。

 

韻達(dá)股份上半年末轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備資產(chǎn)凈值較年初增加1.0億元至13.4億元，年化單票轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備資產(chǎn)原值為0.26元，繼續(xù)維持通達(dá)系分揀環(huán)節(jié)自動(dòng)化水平的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

 

圓通速遞上半年對(duì)濟(jì)南、煙臺(tái)、海口、鄭州等樞紐轉(zhuǎn)運(yùn)中心完成改造、擴(kuò)建，共布局完成自動(dòng)化分揀設(shè)備15套，且多個(gè)轉(zhuǎn)運(yùn)中心的自動(dòng)化設(shè)備改造升級(jí)正在穩(wěn)步推進(jìn)。

 

中通快遞、韻達(dá)股份2018年上半年轉(zhuǎn)運(yùn)設(shè)備增加較多

 

干線運(yùn)輸方面

 

圓通速遞上半年末自有車輛資產(chǎn)凈值（以運(yùn)輸設(shè)備期末凈值概算）較年初增加約2.9億元，年化單票自有車輛資產(chǎn)原值較2017年提升0.05元至0.11元，表明自有車隊(duì)規(guī)模占比提升（截至2018年6月末，公司自有運(yùn)輸車輛達(dá)1244輛，實(shí)際投入運(yùn)營(yíng)車輛740輛）。公司上半年單票運(yùn)輸成本同比下降9.3%，預(yù)計(jì)隨著下半年旺季逐漸啟動(dòng)，單票運(yùn)輸成本有望隨著裝載率提升以及包裹輕量化而繼續(xù)下降。

 

申通快遞截至2018年上半年底，累計(jì)開(kāi)通干線運(yùn)輸線路2231條，較2017年年底增加401條；開(kāi)通路由達(dá)到9453條，較2017年年底增長(zhǎng)84.0%。公司自有干線運(yùn)輸車輛2347輛，較2017年底（1618輛）新增729輛，干線運(yùn)輸車輛自營(yíng)率達(dá)57.9%。

 

圓通2018年上半年自有車輛資產(chǎn)增加較多

 

土地及場(chǎng)站方面

 

圓通速遞與中通快遞的土地使用權(quán)規(guī)模上半年持續(xù)保持領(lǐng)先。隨著未來(lái)1-2年，行業(yè)基本完成自動(dòng)化升級(jí)，未來(lái)限制產(chǎn)能擴(kuò)張的瓶頸將是場(chǎng)地。圓通速遞與中通快遞的自用土地與場(chǎng)站數(shù)量較多，具備更低的土地成本，并能夠有效緩解場(chǎng)地租金的上漲壓力。

 

圓通2018年上半年房屋增加較多

 

今年上半年，申通快遞啟動(dòng)收購(gòu)北京、深圳、武漢等核心區(qū)域的加盟轉(zhuǎn)運(yùn)中心，三次收購(gòu)金額累計(jì)達(dá)12.99億元，轉(zhuǎn)運(yùn)中心自營(yíng)率有望大幅提升至80%。

 

向后看，產(chǎn)能的加速升級(jí)與結(jié)構(gòu)調(diào)整，將有效降低運(yùn)營(yíng)成本，并提升運(yùn)營(yíng)效率和服務(wù)質(zhì)量，而場(chǎng)地的改擴(kuò)建亦為下半年旺季提供產(chǎn)能儲(chǔ)備。預(yù)計(jì)下半年快遞龍頭間的份額戰(zhàn)或?qū)⒂兴觿　?/p>

 

申通快遞收購(gòu)加盟轉(zhuǎn)運(yùn)中心梳理

 

風(fēng)險(xiǎn)提示：1.快遞需求增速大幅下降；2.加盟商管理風(fēng)險(xiǎn)；3.行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。